核心觀點(diǎn)

?美團(tuán)發(fā)布2021年三季度財(cái)報(bào)。公司2021Q3實(shí)現(xiàn)營收488.3億元，同比增長38%，經(jīng)調(diào)整凈虧損為55億元，經(jīng)調(diào)整經(jīng)營虧損32.5億元。

?外賣業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，到店酒旅展現(xiàn)韌性，戰(zhàn)略升級(jí)致投入加大。三季度美團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入488.3億元，YoY+38%，QoQ+12%，略高于彭博一致預(yù)期。經(jīng)營虧損101億元，經(jīng)營利潤率由21Q2的-7.4%擴(kuò)大至-21%。Non-GAAP凈虧損55億元，虧損略超彭博一致預(yù)期，凈利率為-11%。年度活躍商戶數(shù)增長至830萬，環(huán)比新增60萬，增幅保持近兩年新高；年度交易用戶數(shù)達(dá)6.68億再創(chuàng)新高，同比增長40%，環(huán)比增長3910萬人。綜合變現(xiàn)率24.8%，較20Q3的23.3%同比提高1.5pct，較21Q2的25.2%環(huán)比有所下降。年度單用戶平均每年交易筆數(shù)增加至34.4筆，同比增長28%，環(huán)比增長5%。

?多重不利因素下，餐飲外賣業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長。三季度，在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境疲軟、疫情管控趨嚴(yán)與汛情沖擊等多重不利因素的影響下，餐飲外賣GTV同比增長29.5%至1971億元，環(huán)比上季度的1736億元亦增長13.5%，日單量同比增加25%至4362萬單。本季度外賣實(shí)現(xiàn)收入265億元，同比增長28.0%；經(jīng)營利潤8.8億元，同比增長14%，經(jīng)營利潤率較去年同期略下降0.4pct至3.3%，單均OP 0.22元，主要系本季度給予消費(fèi)者更多的補(bǔ)貼所致。外賣結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，推動(dòng)AOV提升至49.1元，同比提高3.7%，外賣綜合變現(xiàn)率為13.4%，同比下降-0.2pct，環(huán)比提升0.1pct。

?到店酒旅業(yè)務(wù)展現(xiàn)足夠韌性，靜待疫情好轉(zhuǎn)后的反彈。21Q3到店酒旅業(yè)務(wù)收入86億元，在疫情和汛情的沖擊下仍同比增長33.1%。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤38億元，同比增長35.8%，經(jīng)營利潤率則由43.0%增加至43.9%。到店餐飲方面，對(duì)商戶進(jìn)行分層運(yùn)營，增強(qiáng)了商戶滲透率并上線了更多的優(yōu)質(zhì)餐廳，致力于為本地餐廳帶來更多的用戶流量；消費(fèi)者的交易頻次及用戶黏性均得以提升。到店綜合方面，持續(xù)優(yōu)化供給和加速下沉，疫情導(dǎo)致消費(fèi)者需求從異地旅游向同城玩樂轉(zhuǎn)化。酒店方面，本季度受到異地旅游的限制，加強(qiáng)本地住宿和短途旅行的供給，間夜量達(dá)到1.2億，同比仍實(shí)現(xiàn)5.2%的正增長。

?新業(yè)務(wù)投入加大，“零售+科技”戰(zhàn)略調(diào)整賦予公司新的使命。21Q3，新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入137億元，同比增長66.7%。經(jīng)營虧損同比及環(huán)比均有所擴(kuò)大至109億元（20Q3虧損為20.3億；21Q2虧損為92.4億），經(jīng)營虧損率環(huán)比下降2.7pct至-79.5%。新零售取得階段性進(jìn)展，在新一輪監(jiān)管環(huán)境下，本季度美團(tuán)優(yōu)選保持合規(guī)和高質(zhì)量增長，GMV、單量、件均價(jià)環(huán)比皆有所提升，件均虧損逐步縮窄；美團(tuán)買菜、閃購、快驢規(guī)模快速增長，虧損環(huán)比擴(kuò)大，隨著效率的優(yōu)化提升與旺季到來，我們預(yù)計(jì)Q4新零售業(yè)務(wù)的虧損率將有所改善。美團(tuán)戰(zhàn)略升級(jí)調(diào)整，從“food+platform”至“零售+科技”，本季度公司在自動(dòng)駕駛、無人機(jī)地圖等高科技領(lǐng)域增加研發(fā)投入，通過技術(shù)重塑零售，助力商家數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

?盈利預(yù)測(cè)：宏觀經(jīng)歷多重不利影響下，美團(tuán)依舊保持穩(wěn)健增長。公司餐飲外賣業(yè)務(wù)的市占格局不斷占優(yōu)，到店酒旅在疫情沖擊下展現(xiàn)出足夠的韌性。新業(yè)務(wù)繼續(xù)在基礎(chǔ)設(shè)施上加大投入力度，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)增速趨緩、疫情的嚴(yán)格管控、騎手社保部分計(jì)入公司成本等短期影響，以及新業(yè)務(wù)投入規(guī)模的擴(kuò)大，盈利周期拉長等因素。我們預(yù)計(jì)公司21-23年Non GAAP經(jīng)調(diào)凈利潤為-176億/-39億/152億，預(yù)計(jì)21-23年EPS分別為-3.16元/-0.81元/2.29元（前值為-2.56/-2.09/1.34元）。公司雖面臨短期虧損，但核心業(yè)務(wù)展現(xiàn)出了堅(jiān)實(shí)的韌性和穩(wěn)定的市占，隨著宏觀環(huán)境的改善，公司的競爭優(yōu)勢(shì)和增長空間將進(jìn)一步體現(xiàn)。堅(jiān)定看好作為港股互聯(lián)網(wǎng)核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)地位，我們參考分部估值方法，給予外賣業(yè)務(wù)2022年6xPS，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值7523億元人民幣；給予到店酒旅業(yè)務(wù)2022年35 xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值6522億元人民幣；新業(yè)務(wù)采用分部估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值3690億元人民幣，總體估值21629億港幣，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)353港元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

?風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，疫情反復(fù)，政策監(jiān)管趨嚴(yán)，新業(yè)務(wù)回報(bào)周期加長。

目錄

一、外賣業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，到店酒旅展現(xiàn)韌性，戰(zhàn)略升級(jí)致投入加大

三季度美團(tuán)實(shí)現(xiàn)收入488.3億元，YoY+38%，QoQ+12%，略高于彭博一致預(yù)期。經(jīng)營虧損101億元，經(jīng)營利潤率由21Q2的-7.4%擴(kuò)大至-21%。三季度多重不利因素影響下，餐飲外賣、到店酒旅兩項(xiàng)業(yè)務(wù)在21Q3同比保持穩(wěn)定增長，總經(jīng)營利潤47億元，19-21年兩年CAGR達(dá)到32%；新業(yè)務(wù)因投資力度加大造成進(jìn)一步的經(jīng)營虧損。Non-GAAP凈虧損55億元，虧損略超彭博一致預(yù)期，凈利率為-11%。截止2021年9月30日，美團(tuán)賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物509億元，短期理財(cái)700億元，合計(jì)1209億元（2021Q2合計(jì)1225億元）。

外賣業(yè)務(wù)穩(wěn)健增長，到店酒旅展現(xiàn)韌性，戰(zhàn)略升級(jí)致投入加大。2021年第三季度餐飲外賣日均交易筆數(shù)同比增長25%至4362萬單。外賣業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入265億元，同比增長28%；到店酒旅業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入86億元，同比增長33.1%；新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入137億元，同比增長66.7%，系零售業(yè)務(wù)持續(xù)擴(kuò)張所致。

交易用戶與商戶數(shù)繼續(xù)實(shí)現(xiàn)大幅增長，用戶消費(fèi)分化趨勢(shì)明顯。年度活躍商戶數(shù)增長至830萬，環(huán)比新增60萬，增幅保持近兩年新高；年度交易用戶數(shù)達(dá)6.68億再創(chuàng)新高，同比增長40%，環(huán)比增長3910萬人。綜合變現(xiàn)率24.8%，較20Q3的23.3%同比提高1.5pct，較21Q2的25.2%環(huán)比有所下降。年度單用戶平均每年交易筆數(shù)增加至34.4筆，同比增長28%，環(huán)比增長5%。外賣的頭部消費(fèi)者對(duì)價(jià)格的敏感度較低，依舊保持較高的消費(fèi)粘性，優(yōu)質(zhì)的外賣用戶與閃購業(yè)務(wù)的協(xié)同效果逐步放大；酒店業(yè)務(wù)受到異地旅游需求疲軟的影響，同時(shí)促進(jìn)了到綜業(yè)務(wù)本地游樂需求的提升。

二、多重不利因素下，餐飲外賣業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長

多重不利因素下，餐飲外賣業(yè)務(wù)保持穩(wěn)健增長。三季度，在宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境疲軟、疫情管控趨嚴(yán)與汛情沖擊等多重不利因素的影響下，餐飲外賣GTV同比增長29.5%至1971億元，環(huán)比上季度的1736億元亦增長13.5%，日單量同比增加25%至4362萬單，季度交易用戶數(shù)和平均下單頻次均創(chuàng)新高。提供多元化選擇和更高質(zhì)量的品類，夜宵和下午茶訂單量cagr增長接近30%，外賣結(jié)構(gòu)的持續(xù)優(yōu)化，推動(dòng)AOV提升至49.1元，同比提高3.7%。

本季度外賣實(shí)現(xiàn)收入265億元，同比增長28.0%；經(jīng)營利潤8.8億元，同比增長14%，經(jīng)營利潤率較去年同期略下降0.4pct至3.3%，單均OP 0.22元，主要系本季度給予消費(fèi)者更多的補(bǔ)貼所致。外賣綜合變現(xiàn)率為13.4%，同比下降-0.2pct，環(huán)比提升0.1pct，外賣用戶的分化趨勢(shì)明顯，隨著補(bǔ)貼向會(huì)員用戶的傾向，補(bǔ)貼率的下降有望進(jìn)一步推動(dòng)綜合變現(xiàn)率的提升。傭金率11.8%，同比下降-0.2pct，環(huán)比提升0.1pct；廣告take rate 1.65%，保持小幅穩(wěn)定增長，隨著商戶線上營銷需求的增加，長期仍有較大的提升空間。

三、到店酒旅業(yè)務(wù)展現(xiàn)足夠韌性，靜待疫情好轉(zhuǎn)后的反彈

到店酒旅業(yè)務(wù)展現(xiàn)足夠韌性，靜待疫情好轉(zhuǎn)后的反彈。21Q3到店酒旅業(yè)務(wù)收入86億元，在疫情和汛情的沖擊下仍同比增長33.1%。實(shí)現(xiàn)經(jīng)營利潤38億元，同比增長35.8%，經(jīng)營利潤率則由43.0%增加至43.9%。其中傭金收入41.2億元，同比增長24%；在線營銷活躍商家數(shù)量環(huán)比提升，到綜業(yè)務(wù)廣告主需求進(jìn)一步增加，收入44.8億元，同比增長42%，對(duì)收入的貢獻(xiàn)從49%提升至52%。

到店餐飲方面，對(duì)商戶進(jìn)行分層運(yùn)營，增強(qiáng)了商戶滲透率并上線了更多的優(yōu)質(zhì)餐廳，致力于為本地餐廳帶來更多的用戶流量；消費(fèi)者的交易頻次及用戶黏性均得以提升。到店綜合方面，持續(xù)優(yōu)化供給和加速下沉，疫情導(dǎo)致消費(fèi)者需求從異地旅游向同城玩樂轉(zhuǎn)化。酒店方面，本季度受到異地旅游的限制，加強(qiáng)本地住宿和短途旅行的供給，間夜量達(dá)到1.2億，同比仍實(shí)現(xiàn)5.2%的正增長。

四、新業(yè)務(wù)投入加大，“零售+科技”戰(zhàn)略調(diào)整賦予公司新的使命

新業(yè)務(wù)投入加大，“零售+科技”戰(zhàn)略調(diào)整賦予公司新的使命。21Q3，新業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入137億元，同比增長66.7%，主要來自零售業(yè)務(wù)和出行業(yè)務(wù)增長的推動(dòng)。經(jīng)營虧損同比及環(huán)比均有所擴(kuò)大至109億元（20Q3虧損為20.3億；21Q2虧損為92.4億），經(jīng)營虧損率環(huán)比繼續(xù)下降2.7pct至-79.5%。美團(tuán)戰(zhàn)略升級(jí)調(diào)整，從“food+platform”至“零售+科技”，本季度公司在自動(dòng)駕駛、無人機(jī)地圖等高科技領(lǐng)域增加研發(fā)投入，通過技術(shù)重塑零售，助力商家數(shù)字化轉(zhuǎn)型。

新零售取得階段性進(jìn)展。在新一輪監(jiān)管環(huán)境下，美團(tuán)優(yōu)選實(shí)現(xiàn)了合規(guī)和高質(zhì)量的增長，在冷鏈物流方面持續(xù)的投資，培養(yǎng)在供應(yīng)鏈、倉儲(chǔ)、物流及運(yùn)營方面的長期能力，不斷為消費(fèi)者提供便捷、優(yōu)惠、多樣化的產(chǎn)品，GMV、單量、件均價(jià)環(huán)比皆有所提升，件均虧損逐步縮窄。美團(tuán)買菜用戶數(shù)和GMV均保持增長，優(yōu)化配送時(shí)間與品類擴(kuò)充進(jìn)一步提升消費(fèi)者體驗(yàn)，持續(xù)改善UE模型。美團(tuán)閃購本季度增長強(qiáng)勁，美團(tuán)具備堅(jiān)實(shí)的即時(shí)配送網(wǎng)絡(luò)，百分之百保證30min內(nèi)送達(dá)，擴(kuò)大與競對(duì)的優(yōu)勢(shì)；商戶端通過與本地優(yōu)質(zhì)商戶的合作，助力線上化轉(zhuǎn)型，同時(shí)保證平臺(tái)產(chǎn)品的多樣化。隨著效率的優(yōu)化提升，我們預(yù)計(jì)Q4新零售業(yè)務(wù)的虧損率將有所改善。

五、盈利預(yù)測(cè)與估值

宏觀經(jīng)歷多重不利影響下，美團(tuán)依舊保持穩(wěn)健增長。公司餐飲外賣業(yè)務(wù)的市占格局不斷占優(yōu)，到店酒旅在疫情沖擊下展現(xiàn)出足夠的韌性。新業(yè)務(wù)繼續(xù)在基礎(chǔ)設(shè)施上加大投入力度，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)增速趨緩、疫情的嚴(yán)格管控、騎手社保部分計(jì)入公司成本等短期影響，以及新業(yè)務(wù)投入規(guī)模的擴(kuò)大，盈利周期拉長等因素。我們預(yù)計(jì)公司21-23年Non GAAP經(jīng)調(diào)凈利潤為-176億/-39億/152億，預(yù)計(jì)21-23年EPS分別為-3.16元/-0.81元/2.29元（前值為-2.56/-2.09/1.34元）。公司雖面臨短期虧損，但核心業(yè)務(wù)展現(xiàn)出了堅(jiān)實(shí)的韌性和穩(wěn)定的市占，隨著宏觀環(huán)境的改善，公司的競爭優(yōu)勢(shì)和增長空間將進(jìn)一步體現(xiàn)。堅(jiān)定看好作為港股互聯(lián)網(wǎng)核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)地位，我們參考分部估值方法，給予外賣業(yè)務(wù)2022年6xPS，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值7523億元人民幣；給予到店酒旅業(yè)務(wù)2022年35 xPE，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值6522億元人民幣；新業(yè)務(wù)采用分部估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)市值3690億元人民幣，總體估值21629億港幣，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)353港元，維持“推薦”評(píng)級(jí)。

六、風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)疲軟，疫情反復(fù)，政策監(jiān)管趨嚴(yán)，新業(yè)務(wù)回報(bào)周期加長。