收入增速符合預(yù)期，調(diào)整后凈利潤(rùn)大幅超預(yù)期。2022Q3公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入2435.4億元/+11.4%，實(shí)現(xiàn)GAAP歸母凈利潤(rùn)59.6億元，Non-GAAP口徑下歸母凈利潤(rùn)100.4億元/+98.9%。Q3公司商品收入同比+5.92%，其中3C家電品類受益于Q3手機(jī)新機(jī)發(fā)布及炎熱氣候因素下家電熱銷同比增速達(dá)7.6%；日用百貨品類因疫情下用戶社交需求相對(duì)疲軟，含酒類等的日百品類增速有所回落至同比+3.5%。Q3公司服務(wù)收入達(dá)到465.1億/+42.2%，其中平臺(tái)及廣告/物流及其他服務(wù)收入分別實(shí)現(xiàn)同比+13.0%/+73.0%。Q3公司物流在二季度扭虧后，三季度盈利繼續(xù)擴(kuò)大，達(dá)達(dá)和新業(yè)務(wù)持續(xù)減虧，疊加降本增效實(shí)現(xiàn)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)大幅超預(yù)期。

毛利率提升，履約及銷售費(fèi)率明顯改善。2022Q3公司綜合毛利率為 14.9%/+0.6pct；公司期間費(fèi)用率為11.8%/-1.5pct，其中履約/銷售/研發(fā)/管理費(fèi)用率分別為5.9%/3.1%/1.7%/1.1%，分別同比變化-0.6/-0.4/-0.1/-0.3pct；履約費(fèi)用明顯下降，主要因FMCG占比有所降低及整體履約效率改善。Q3公司Non-GAAP凈利率為 4.1%/+1.8pct，業(yè)務(wù)調(diào)整聚焦、達(dá)達(dá)及新業(yè)務(wù)的持續(xù)減虧，降本增效等舉措均顯著提升公司利潤(rùn)表現(xiàn)。

用戶規(guī)模數(shù)量和質(zhì)量繼續(xù)提升，供給持續(xù)豐富。用戶方面，22Q3京東活躍用戶規(guī)模達(dá)到 5.88 億，核心零售業(yè)務(wù)用戶環(huán)比凈增超過(guò)1000萬(wàn)拉動(dòng)明顯；同時(shí)，京東用戶結(jié)構(gòu)和質(zhì)量也取得明顯的提升，零售復(fù)購(gòu)用戶及Plus用戶規(guī)模增長(zhǎng)更快，拉動(dòng)用戶的平均購(gòu)物頻次和ARPU持續(xù)提升。供給方面，三方商家數(shù)量連續(xù)七季度同比20%以上增長(zhǎng)，京東不斷合作時(shí)尚美妝、運(yùn)動(dòng)、頂奢及潮流品牌，進(jìn)一步豐富商家生態(tài)和平臺(tái)供給。

投資建議：我們看好公司自營(yíng)+供應(yīng)鏈的核心優(yōu)勢(shì)，以及在用戶增長(zhǎng)、品類擴(kuò)張、全渠道和即時(shí)零售的增長(zhǎng)潛力，預(yù)計(jì)公司2022-2024年Non-GAAP歸母凈利潤(rùn)分別為266.4/339.9/441.0億元，給予2023年Non-GAAP凈利潤(rùn)25倍PE，則對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)為300.8港元/股，維持“強(qiáng)烈推薦”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情反復(fù)；宏觀消費(fèi)疲軟；用戶增長(zhǎng)不及預(yù)期。