事件:

德邦股份發(fā)布2023年半年度業(yè)績(jī)：

2023年上半年，公司完成收入156.93億，同比增長(zhǎng)6.03%，完成歸母凈利潤(rùn)2.43億元，同比增長(zhǎng)196.52%，完成扣非歸母凈利潤(rùn)1.31億元，同比增長(zhǎng)284.63%。

根據(jù)2023Q1披露數(shù)據(jù)，2023Q2公司完成收入82.8億元，同比增長(zhǎng)6.4%，2023Q2公司完成歸母凈利潤(rùn)1.70億元，同比增長(zhǎng)5.39%，扣非歸母凈利潤(rùn)1.26億元，同比增長(zhǎng)41.34%。

核心觀點(diǎn)：

1. 上半年策略調(diào)整，成本節(jié)降范圍內(nèi)價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)實(shí)現(xiàn)量利齊升

2023年上半年，受宏觀經(jīng)營(yíng)環(huán)境的影響，公司收入增速略有壓力，為保證收入增長(zhǎng)，公司加大營(yíng)銷力度，主營(yíng)業(yè)務(wù)公斤單價(jià)同比下降1.74%，其中一季度同比上升 0.59%，二季度同比下降 3.82%，最終實(shí)現(xiàn)2023年上半年收入同比增速6.03%。

雖然行業(yè)增速略有承壓，但公司2023年上半年，業(yè)績(jī)?nèi)匀粚?shí)現(xiàn)同比大幅提升196.52%，其中扣非歸母凈利潤(rùn)增幅高達(dá)284.63%。其中2023Q2公司歸母凈利潤(rùn)同比變動(dòng)5.39%，扣非歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)41.34%。

雖然量?jī)r(jià)承壓，但公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)改善明顯，主要公司成本費(fèi)用優(yōu)化效果明顯。2023年上半年公司營(yíng)業(yè)成本同比增長(zhǎng) 5.34%，低于同期收入增速6.03%，毛利率從8.15%提升0.60pcts至8.75%；公司期間費(fèi)用率同比下降1.52pcts，其中管理費(fèi)用率同比下降1.28 pcts。成本節(jié)降范圍內(nèi)的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，最終實(shí)現(xiàn)公司量利齊升。

2. 下半年導(dǎo)流催化，量、價(jià)、成本拐點(diǎn)已至，兩網(wǎng)融通帶來(lái)業(yè)績(jī)彈性

根據(jù)公司2023年3月16日發(fā)布的《2023年度日常關(guān)聯(lián)交易預(yù)計(jì)的公告》，2023年公司預(yù)計(jì)向京東集團(tuán)及其控制企業(yè)提供金額22.83億元的勞務(wù)。隨著下半年旺季導(dǎo)流持續(xù)，公司收入增速及產(chǎn)能利用率焦慮將解除，營(yíng)銷力度或會(huì)減弱，2023年下半年起公司在量、價(jià)、成本修復(fù)方面均有看點(diǎn)。

根據(jù)公司2023年7月1日發(fā)布的《購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易的公告》，公司與京東物流擬簽訂《資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，約定公司及其控股子公司將以合計(jì)不超過(guò)人民幣 10,614.59 萬(wàn)元（不含稅）的自有資金購(gòu)買京東物流及其控股子公司 83 個(gè)轉(zhuǎn)運(yùn)中心的部分資產(chǎn)。本次購(gòu)買資產(chǎn)暨關(guān)聯(lián)交易事項(xiàng)有助于公司資源升級(jí)整合（兩網(wǎng)融通，即德邦股份整合收購(gòu)資產(chǎn)），將有效催化公司成本下行，帶來(lái)更大業(yè)績(jī)彈性。

3. 質(zhì)量數(shù)據(jù)改善明顯，制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)打開中國(guó)直營(yíng)快運(yùn)的增長(zhǎng)空間

2002年到2022年，美國(guó)零擔(dān)貨運(yùn)龍頭ODFL貨物索賠占營(yíng)收比從1.5%降到0.2%，時(shí)效兌現(xiàn)率從94%提升至99%。強(qiáng)服務(wù)能力帶來(lái)了強(qiáng)定價(jià)能力，2013-2022年，公司持續(xù)通過(guò)提價(jià)將通脹、油價(jià)波動(dòng)以及再投入成本等傳導(dǎo)至下游，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)C(jī)AGR為23.50%，歸母凈利潤(rùn)率中樞達(dá)到14.39%。

我國(guó)直營(yíng)快運(yùn)龍頭德邦股份，據(jù)公司公告，2023年上半年，快遞業(yè)務(wù)和零擔(dān)業(yè)務(wù)破損率同比下降均超過(guò)20%，在行業(yè)同公斤段產(chǎn)品中處于較低水平；在行業(yè) 9 家主要快遞公司中，菜鳥指數(shù)綜合排名平均位居行業(yè)第一，抖音指數(shù)2023年5 月、6 月綜合排名進(jìn)入前三行列。公司繼續(xù)通過(guò)提升交付質(zhì)量，持續(xù)增強(qiáng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力。

但在差異化拼服務(wù)外，收入邏輯還依靠下游產(chǎn)業(yè)的升級(jí)發(fā)展。以O(shè)DFL為例，其下游客戶多來(lái)自于能源業(yè)、化工業(yè)與高端制造業(yè)。而中國(guó)零擔(dān)需求，以德邦股份為例，主要由普通消費(fèi)品、工業(yè)品構(gòu)成，德邦服務(wù)品質(zhì)領(lǐng)先，期待制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)打開中國(guó)直營(yíng)快運(yùn)的增長(zhǎng)空間。

4. 盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)

根據(jù)公司最新業(yè)績(jī)，并考慮德邦股份受宏觀經(jīng)營(yíng)環(huán)境的影響，我們維持此前的盈利預(yù)測(cè)，基于審慎原則，擬“資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓”事項(xiàng)暫不納入盈利預(yù)測(cè)。我們維持德邦股份2023-2025年?duì)I業(yè)收入分別為348.25億元、405.58億元與449.95億元，歸母凈利潤(rùn)分別為8.45億元、12.22億元與15.64億元，2023-2025年對(duì)應(yīng)PE分別為20.27倍、14.02倍與10.95倍?；诠臼杖?、費(fèi)用、成本端的持續(xù)向好，以及公司與京東集團(tuán)業(yè)務(wù)合作、公司與京東物流的運(yùn)營(yíng)協(xié)同，業(yè)績(jī)?nèi)跃邚椥裕S持“買入”評(píng)級(jí)。

5. 風(fēng)險(xiǎn)提示

宏觀經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩、整合進(jìn)度不及預(yù)期、協(xié)同效應(yīng)與規(guī)模效應(yīng)不及預(yù)期、價(jià)格戰(zhàn)重啟、成本優(yōu)化推進(jìn)放緩。